樓市新格局“寬松式探底”到“降價式均衡”
發布時間：2018-10-22 來源：國泰君安 編輯：謝明亮
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摘要:銷售探底正在兌現，市場的新預期將逐步變為銷售轉負之后對政策的判斷。在經歷 Q4 銷售快速下行之后，將進入到預期平穩的新均衡當中，銷售增速在 Q4 結束后企穩。
2018 年是 4 次降準、利率大幅下降背景下的樓市下行，在經歷了 Q2 和 Q3 的反彈后，Q4 正式進入二次探底階段。盡管樓市確實在下行， 9 月銷售面積出現-3.6%的負增長，但宏觀環境并沒有復制歷史周期， 而是使樓市正在經歷一邊寬松、一邊下行的過程，我們將這種下行稱之為寬松式探底。顧名思義，我們將看到一系列與“寬松”相關的數據兌現，例如更低的按揭貸款利率、更快的按揭貸款發放速度，同時， 在企業端也能看到開發貸的繼續增加。同時，我們還將看到樓市的進一步下行，并演變為量價齊跌。
寬松式探底，歷史上沒有出現過，因為當前政策組合打亂了對經濟增長的拉動動力和節奏。按照常規周期，樓市探底必然導致地產投資探底，并下拉經濟探底，但截至 9 月，單月投資增速依然保持+8.9%， 新開工面積增速保持+20.3%。我們認為，寬松式探底會拉長開工和投資的下行速度，從投資端對經濟具備支撐作用。另一方面，由于銷售面積已經出現了負增長，因此，在消費端對經濟有下壓作用。
在政策放松到達新周期之前，會有新均衡，就是在 Q4 銷售可能的超預期下行之后，增速迅速企穩。歷史上的新周期開啟都來自于政策的放松，而政策的放松不外乎就在于降準降息、并下調居民購房的首付比例。那么，這一次的降準營造了寬松式探底的環境，也就是說，等待新周期，不如等待新均衡。但無法做對比的是，歷史上并不存在新均衡，均衡是在更成熟市場上的表現，在過往的高速增長期當中，更多的還是由政策的變動帶來的周期波動。因此，對于新均衡的判斷， 我們更多的是基于當前新開工和銷售的環境得到的結論，在 Q4 可能有的銷售超預期下行之后，在增速上迅速企穩，依靠價格的下行來完成新均衡的實現。
行業對后續的預期將逐步平穩，基本面二次探底帶來的股價下行進入后半程。關于二次探底過程中的行業變化，我們預計負增長區間將維持較長時間，但增速的低點預計在 Q4 達成，因此，二次探底帶來的股價下行進入后半程。
商品房銷售增速下行，銷售面積增速本年二次探底。2018 年 9 月，全國 商品房銷售面積 1.7 億方，同比下降 3.6%；銷售金額 1.5 萬億元，同比 增長 6.7%。
投資增速下行。2018 年 9 月，全國房地產開發投資完成額 1.2 萬億元， 同比增長 8.9%，相較上月下行 0.4 個 pct。
新開工增速繼續維持高位，竣工增速依然為負。新開工 1.9 億方，同比 增長 20.3%；竣工面積 4902 萬方，同比下降 9.2%。
土地購置面積和和土地成交價款增速大幅回落。2018 年 9 月，土地購置 面積 2915 萬方，同比增長 16.4%；土地成交價款 1825 億元，同比增長 18.6%。
房企資金來源增速反彈。2018 年 9 月，全國房地產資金來源 1.5 萬億 元，同比增長 14.4%。
